博鱼体育科思股份(300856):全球知名化学防晒剂制造商 新品及新领域拓展助力公司持续发展

  专注防晒剂研发生产10 余年,防晒剂销量市占率近30%。公司成立于2000 年,2011年引入战略投资,形成以防晒剂为核心的化妆品活性成分及原料业务,主要防晒剂产品有目前应用最广泛的UVA 防晒剂阿伏苯宗、UVB 防晒剂对甲氧基肉桂酸异辛酯、新型防晒剂P-S 等。近年来公司营收和净利润高速发展,15-19 年收入、净利CAGR 分别为24%、64%。19 年公司防晒剂销量市占率为28%,较17 年提升7.23pcts,成为全球最主要的化学防晒剂制造商之一。

      防晒产品市场高景气,助力公司防晒剂业务稳步增长。1)防晒产品规模增速有望高于整体化妆品市场。防晒产品作为化妆品品类中功能性强、效果明显的产品,20 年中国市场规模预计75 亿元,维持约9%的增速,未来有望超过整体化妆品市场8%左右的增长。2)公司作为防晒剂生产龙头,受益于市场高景气。2019 年以防晒剂为核心的化妆品活性成分收入8.1 亿元,同比增长18.1%,销量同比增长8.9%至1.4 万吨,高于全球防晒剂销量增速4%。其中公司为新型防晒剂P-S 世界前三规模化供应的企业,P-S 收入从17 年2585万元迅速提升至19 年8859 万元,未来有望持续快速增长。

      香精香料产品众多,市场广阔,公司依托扩产品实现业绩突破。1)全球香精香料市场规模到2022 年预计将达约308 亿美元,年均增速约为3%左右。从销售端看,香精香料公司主要集中在欧洲、美国以及日本,垄断高端市场,80%的销售额集中在全球前五大公司,分别为奇华顿、芬美意、IFF、德之馨、曼氏,其中奇华顿、芬美意、德之馨等为公司前十大客户。2)公司作为其上游原料供应端,依托产品扩张实现业绩突破。2019 年公司合成香料收入2.4 亿元,同比增长3.6%,其中铃兰醛为世界前三供应商,此外公司募投项目中已拓展香豆素、水杨酸苄酯等新的合成原料品种,带动合成香料业务持续发展。

      公司拥有深厚研发底蕴,以及优质稳定的国内外客户资源。1)公司专注防晒剂研发生产10 余年,形成深厚研发底蕴。公司董事长、总经理均为化工专业出身,经验丰富;另外,公司自主研发能力强,9 项核心技术中有8 项为自主研发。近三年研发费用率维持3%左右,且稳中有升。2)公司拥有稳固国际主流客户资源。帝斯曼为公司第一大客户,15 年开始合作,19 年收入占比40%。两家合作研发新型防晒剂P-S,并且帝斯曼签订独家采购协议(17-19 年最低采购630 吨),进行深度绑定。另外,公司为拜尔斯道夫、强生、欧莱雅等跨国化妆品集团的第一大防晒剂供应商,并且有4 年以上的合作经验,关系稳固。

      现有优势产品扩产+新产品新品类拓展助力公司长期成长。公司募投项目中:1)计划扩产阿伏苯宗2000 吨,预计100%投产后可带来收入约1.5 亿元,毛利润超5200 万元。2)合成香料拓展新产品,包含香豆素、水杨酸苄酯、水杨酸正己酯等,合计约5000 吨产能,100%达产后预计可带来收入约1.8 亿元。3)公司计划研发美白、保湿、清洁类产品,向多种个护类原料产品拓展,进军个护原料市场。

      首次覆盖给予“增持”评级。公司为全球最主要的防晒剂供应商之一,中短期看好公司新产品和新产能的释放,长期看好公司在个护领域美白、清洁、保湿类原料的拓展。预计公司2020-2022 年归母净利润为1.7/2.0/2.4 亿元,对应PE 为45/39/32 倍,通过可比公司估值,给予公司21 年44 倍PE,对应增长空间13%左右,首次覆盖给予“增持”评级。

      风险提示:1)原材料价格波动;2)第一大客户帝斯曼占比过高;3)外部环境影响公司出口

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